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《關(guān)于深化國(guó)有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》（下稱《指導(dǎo)意見》）近日印發(fā)，資本市場(chǎng)期盼已久的國(guó)企改革總體方案正式落地。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，隨著總體方案的出臺(tái)，國(guó)企改革的目標(biāo)、步驟、方向、重點(diǎn)都將明朗化，國(guó)企改革由設(shè)計(jì)圖轉(zhuǎn)為施工圖，將對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)、轉(zhuǎn)方式、調(diào)結(jié)構(gòu)起到強(qiáng)有力的推動(dòng)作用。未來(lái)國(guó)企并購(gòu)重組將進(jìn)入一個(gè)新階段，國(guó)企整體上市的推進(jìn)力度有望超預(yù)期，預(yù)計(jì)“國(guó)企改革紅利”會(huì)成為A股長(zhǎng)期的動(dòng)力來(lái)源。
國(guó)企并購(gòu)重組有望發(fā)力
從《指導(dǎo)意見》看，推動(dòng)國(guó)企重組整合已成為深化國(guó)企改革的重要方式之一。
《指導(dǎo)意見》提出，發(fā)揮國(guó)有資本投資、運(yùn)營(yíng)公司的作用，清理退出一批、重組整合一批、創(chuàng)新發(fā)展一批國(guó)有企業(yè)。支持國(guó)有企業(yè)開展國(guó)際化經(jīng)營(yíng)，鼓勵(lì)國(guó)有企業(yè)之間以及與其他所有制企業(yè)以資本為紐帶，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，加快培育一批具有世界一流水平的跨國(guó)公司。
《指導(dǎo)意見》還提出，在發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)方面，鼓勵(lì)非國(guó)有資本投資主體通過出資入股、收購(gòu)股權(quán)、認(rèn)購(gòu)可轉(zhuǎn)債、股權(quán)置換等多種方式，參與國(guó)有企業(yè)改制重組或國(guó)有控股上市公司增資擴(kuò)股以及企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理。鼓勵(lì)國(guó)有企業(yè)通過投資入股、聯(lián)合投資、重組等多種方式，與非國(guó)有企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融合、戰(zhàn)略合作、資源整合。
國(guó)務(wù)院國(guó)資委副主任、黨委副書記張喜武在14日解讀《指導(dǎo)意見》時(shí)強(qiáng)調(diào)，要重組整合一批國(guó)有企業(yè)，通過加大國(guó)有企業(yè)重組力度，使國(guó)有資本向關(guān)系國(guó)家安全、國(guó)民經(jīng)濟(jì)命脈和國(guó)計(jì)民生的重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域、重點(diǎn)基礎(chǔ)設(shè)施集中，向前瞻性戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)集中，向具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中。要清理退出一批國(guó)有企業(yè)，對(duì)“僵尸”企業(yè)、長(zhǎng)期虧損企業(yè)和低效無(wú)效資產(chǎn)要加大處置力度，依法合規(guī)通過證券交易、產(chǎn)權(quán)交易等資本市場(chǎng)，以市場(chǎng)公允價(jià)格處置企業(yè)資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本形態(tài)轉(zhuǎn)換，變現(xiàn)的國(guó)有資本用于更需要的領(lǐng)域和行業(yè)。
近日，證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部、國(guó)資委、銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于鼓勵(lì)上市公司兼并重組、現(xiàn)金分紅及回購(gòu)股份的通知》中亦明確，鼓勵(lì)國(guó)有控股上市公司依托資本市場(chǎng)加強(qiáng)資源整合，調(diào)整優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局結(jié)構(gòu)，提高發(fā)展質(zhì)量和效益；有條件的國(guó)有股東及其控股上市公司要通過注資等方式，提高可持續(xù)發(fā)展能力；支持符合條件的國(guó)有控股上市公司通過內(nèi)部業(yè)務(wù)整合，提升企業(yè)整體價(jià)值。
一位國(guó)資專家認(rèn)為，投資經(jīng)營(yíng)公司屬于體制性的改革；混合所有制屬于機(jī)制性的改革，將使得國(guó)企更有生命力；分類改革使國(guó)企在功能上、在行業(yè)上、在企業(yè)內(nèi)部鏈條上都發(fā)生變化；公司治理將使企業(yè)經(jīng)營(yíng)更具活力；而重組將是推動(dòng)這種變化的重要手段。在改革過程中，調(diào)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)方式將與改革并行不悖，這將構(gòu)成改革的合力，未來(lái)國(guó)企并購(gòu)重組轉(zhuǎn)型有望提速。
平安證券認(rèn)為，央企的兼并重組符合政府將國(guó)有企業(yè)“做大做強(qiáng)”的要求，也將是央企改革的重要方向之一。央企的兼并重組主要包括三個(gè)類型：一是行業(yè)內(nèi)合并重組。業(yè)務(wù)在競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域、主業(yè)有相互重疊或優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)的企業(yè)進(jìn)行合并，既能避免國(guó)企之間的惡性競(jìng)爭(zhēng)，又能增強(qiáng)企業(yè)的實(shí)力及一致對(duì)外競(jìng)爭(zhēng)的能力；企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大，還能提高企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。二是行業(yè)內(nèi)兼并收購(gòu)。經(jīng)營(yíng)狀況較差的企業(yè)被經(jīng)營(yíng)效益更好的企業(yè)兼并，這可能主要發(fā)生在產(chǎn)能過剩行業(yè)，通過兼并收購(gòu)實(shí)現(xiàn)落后產(chǎn)能的縮減。三是上下游行業(yè)鏈一體化整合。通過處于行業(yè)鏈不同位置的企業(yè)進(jìn)行整合，實(shí)現(xiàn)上下游產(chǎn)業(yè)鏈的一體化。
整體上市力度或超預(yù)期
作為國(guó)企資本運(yùn)作重要平臺(tái)，資本市場(chǎng)已成為支持新時(shí)期國(guó)企改革的重要力量。
《指導(dǎo)意見》中對(duì)于推進(jìn)商業(yè)類國(guó)有企業(yè)改革提出，主業(yè)處于充分競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)和領(lǐng)域的商業(yè)類國(guó)有企業(yè)，原則上都要實(shí)行公司制股份制改革，積極引入其他國(guó)有資本或各類非國(guó)有資本實(shí)現(xiàn)股權(quán)多元化，國(guó)有資本可以絕對(duì)控股、相對(duì)控股，也可以參股，并著力推進(jìn)整體上市。
在完善現(xiàn)代企業(yè)制度方面，《指導(dǎo)意見》提出，大力推動(dòng)國(guó)有企業(yè)改制上市，創(chuàng)造條件實(shí)現(xiàn)集團(tuán)公司整體上市。根據(jù)不同企業(yè)的功能定位，逐步調(diào)整國(guó)有股權(quán)比例，形成股權(quán)結(jié)構(gòu)多元、股東行為規(guī)范、內(nèi)部約束有效、運(yùn)行高效靈活的經(jīng)營(yíng)機(jī)制。允許將部分國(guó)有資本轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股，在少數(shù)特定領(lǐng)域探索建立國(guó)家特殊管理股制度。
中國(guó)企業(yè)改革與發(fā)展研究會(huì)副會(huì)長(zhǎng)李錦表示，大力推動(dòng)國(guó)有企業(yè)整體上市，特別是集團(tuán)資產(chǎn)上市，這預(yù)示將大力依靠資本市場(chǎng)，對(duì)國(guó)有資產(chǎn)進(jìn)行重組，大量?jī)?yōu)勢(shì)資產(chǎn)有望通過多種形式逐步注入上市公司中，重塑上市公司價(jià)值的變革將開啟?？梢灶A(yù)計(jì)，下半年“國(guó)企改革紅利”將是穩(wěn)增長(zhǎng)的關(guān)鍵部署。隨著相關(guān)配套措施的制定，國(guó)企改革由設(shè)計(jì)圖轉(zhuǎn)為施工圖，改革方案由紙上落在地上，將對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)、轉(zhuǎn)方式、調(diào)結(jié)構(gòu)起到強(qiáng)有力的推動(dòng)作用。
民生證券認(rèn)為，本輪改革的一大優(yōu)勢(shì)在于資本市場(chǎng)和金融工具比以往更完善，為推動(dòng)國(guó)資證券化創(chuàng)造了條件。國(guó)資證券化一方面可以解決誰(shuí)來(lái)買國(guó)有資產(chǎn)、誰(shuí)來(lái)盤活國(guó)有資產(chǎn)的問題，另一方面可以通過公開市場(chǎng)的競(jìng)價(jià)和監(jiān)督促進(jìn)政企分離，有效避免國(guó)有資產(chǎn)流失的問題。對(duì)于證券化程度不同的國(guó)有企業(yè)，可采取如整體上市、借殼上市、反向收購(gòu)母公司等不同模式提高證券化率。從電力企業(yè)來(lái)看，目前五大發(fā)電集團(tuán)國(guó)電、華電、華能、大唐、國(guó)電投均已上市，并均有多個(gè)上市平臺(tái)，存在一定業(yè)務(wù)重疊，預(yù)計(jì)上述五大發(fā)電集團(tuán)會(huì)分批進(jìn)行試點(diǎn)改革，提高資產(chǎn)證券化率，實(shí)現(xiàn)整體上市。從地方國(guó)資來(lái)看，目前已有12個(gè)省市公布了量化的國(guó)資證券化目標(biāo)，未來(lái)5年國(guó)資證券化率均有較大提升，給市場(chǎng)帶來(lái)投資機(jī)會(huì)。
華泰證券指出，《指導(dǎo)意見》表示“創(chuàng)造條件”實(shí)現(xiàn)整體上市，未來(lái)國(guó)企整體上市的推進(jìn)力度可能會(huì)超預(yù)期。
此外，文件允許將部分國(guó)有資本轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股的制度安排，有利于在推進(jìn)股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整和混合所有制改革的同時(shí)保障國(guó)有資本保值增值，為國(guó)資有進(jìn)“有退”、有所為“有所不為”的合理流動(dòng)優(yōu)化配置提供了較為穩(wěn)妥的新途徑。對(duì)于實(shí)行國(guó)有資本轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股的上市企業(yè)來(lái)說，國(guó)有資本擁有表決權(quán)的股權(quán)占比下降意味著非國(guó)有資本擁有表決權(quán)的股權(quán)占比相應(yīng)上升，能夠改善股權(quán)結(jié)構(gòu)，從而有利于形成股權(quán)結(jié)構(gòu)多元、股東行為規(guī)范、內(nèi)部約束有效、運(yùn)行高效靈活的經(jīng)營(yíng)機(jī)制。預(yù)計(jì)允許國(guó)資轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股的國(guó)企，需滿足相關(guān)條件，如主業(yè)處于充分競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)和領(lǐng)域的商業(yè)類國(guó)有上市公司；國(guó)有資本處于絕對(duì)或相對(duì)控股地位，需向參股轉(zhuǎn)化；可分配利潤(rùn)與現(xiàn)金分紅情況良好的藍(lán)籌國(guó)企股等。
五條主線發(fā)掘投資機(jī)會(huì)
國(guó)海證券認(rèn)為，國(guó)企改革主題行情遠(yuǎn)沒有結(jié)束，依舊是市場(chǎng)確定性最強(qiáng)、關(guān)注度最高的主題。國(guó)企改革涉及面廣、任務(wù)艱巨，后續(xù)隨著配套細(xì)則出臺(tái)，還將迎來(lái)更多投資機(jī)會(huì)。預(yù)計(jì)未來(lái)第二批央企試點(diǎn)名單出臺(tái)，有望帶動(dòng)整個(gè)國(guó)企改革板塊。
民生證券認(rèn)為，在上半年市場(chǎng)大幅上漲階段，國(guó)資改革主題上漲了82.66%，大于滬深300指數(shù)50.98%的漲幅，這反映出投資者對(duì)國(guó)企改革預(yù)期的認(rèn)同度較高。市場(chǎng)認(rèn)為，通過合并重組、混合所有制改革利于提高國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率，從而在經(jīng)濟(jì)下行過程中提供新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)。在6月13日至8月26日市場(chǎng)大幅下跌階段，國(guó)企改革主題下跌了18.61%，小于滬深300指數(shù)42.98%的跌幅。隨著國(guó)企改革頂層設(shè)計(jì)出臺(tái)以及相關(guān)配套文件陸續(xù)下發(fā)，未來(lái)國(guó)企改革主題仍有較多投資機(jī)遇。
建議投資者關(guān)注五條投資主線：一是國(guó)企改革+“一帶一路”：集團(tuán)層面國(guó)企改革加速。關(guān)注存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的集團(tuán)下屬企業(yè)，聚焦建筑、機(jī)械、船舶等技術(shù)投入較高行業(yè)國(guó)企，有望推進(jìn)股權(quán)激勵(lì)。二是國(guó)企改革+“中國(guó)制造2025”：布局積極轉(zhuǎn)型的傳統(tǒng)行業(yè)國(guó)企。三是國(guó)企改革+油氣改革：布局具有業(yè)績(jī)彈性、致力轉(zhuǎn)型升級(jí)的企業(yè)，關(guān)注研發(fā)型企業(yè)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合。四是國(guó)企改革+電力改革：布局獲得電力轉(zhuǎn)型升級(jí)相關(guān)項(xiàng)目的企業(yè)，具有集團(tuán)資產(chǎn)注入承諾且業(yè)績(jī)良好的電力公司。五是國(guó)企改革+金融改革：聚焦具有混改深化需求、人力成本高但仍未進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)的國(guó)企。
