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行業(yè)面臨深度洗牌 PE瞄定中國(guó)版納斯達(dá)克

    西方有句老話，上帝在關(guān)閉一扇門(mén)的同時(shí)，必將開(kāi)啟一扇窗。對(duì)一個(gè)人如此，對(duì)一個(gè)行業(yè)亦然。

    2012年開(kāi)始至今，私募股權(quán)投資和創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資（統(tǒng)稱“PE/VC”）行業(yè)正在經(jīng)歷寒冬，IPO退出渠道大幅收窄，很多機(jī)構(gòu)面臨退出壓力。“如果按每天上市1家公司的速度計(jì)算，PE目前手里的項(xiàng)目估計(jì)70年都發(fā)不完。”一位北京PE機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人葛先生表示。

    行業(yè)深度洗牌之際，正值新三板建設(shè)如火如荼之時(shí)。

    “新三板”是全國(guó)性場(chǎng)外市場(chǎng)的俗稱。作為多層次資本市場(chǎng)的一部分，新三板從2006年開(kāi)始在中關(guān)村科技園區(qū)進(jìn)行試點(diǎn)，2012年8月新增上海、武漢和天津三地的國(guó)家級(jí)科技園區(qū)，隨后擴(kuò)容加速。其中，并購(gòu)作為業(yè)務(wù)亮點(diǎn)被PE/VC機(jī)構(gòu)“盯”上。

    據(jù)全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)相關(guān)人士透露，證監(jiān)會(huì)近期將出臺(tái)新三板并購(gòu)細(xì)則，力圖完善新三板的并購(gòu)功能。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這是監(jiān)管部門(mén)完善新三板制度建設(shè)的重要舉措之一。

    PE/VC機(jī)構(gòu)們?cè)诶谜咧行岬搅诵氯宓耐顿Y機(jī)會(huì)。一位PE機(jī)構(gòu)的工作人員表示，“PE/VC機(jī)構(gòu)的參與將進(jìn)一步加強(qiáng)新三板市場(chǎng)的流動(dòng)性；而新三板并購(gòu)、定增等業(yè)務(wù)也為PE/VC機(jī)構(gòu)帶來(lái)了不錯(cuò)的投資機(jī)會(huì)。”

    但也有多家PE/VC機(jī)構(gòu)表示，“依然會(huì)嚴(yán)格按照投資標(biāo)準(zhǔn)選擇項(xiàng)目，而非特意選擇去幾大高新區(qū)選擇投資項(xiàng)目，每家PE/VC機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)重點(diǎn)有所不同，所以各方參與新三板市場(chǎng)業(yè)務(wù)的程度也將有所不同。”

    盯上并購(gòu)

    新三板發(fā)展中并購(gòu)業(yè)務(wù)是亮點(diǎn)，這是PE/VC機(jī)構(gòu)們嗅到的最具前瞻性的投資機(jī)會(huì)。西部證券新三板業(yè)務(wù)部總經(jīng)理程曉明認(rèn)為，此前苦于并無(wú)政策支持，隨著新三板的擴(kuò)容，并購(gòu)政策出臺(tái)是遲早的事。

    “證監(jiān)會(huì)近期將出臺(tái)新三板并購(gòu)細(xì)則的消息，讓我們看到了新的希望”，葛先生看多新三板的并購(gòu)機(jī)會(huì)。他認(rèn)為，對(duì)于PE/VC機(jī)構(gòu)而言，直接利用殼公司資源進(jìn)行并購(gòu)將節(jié)約從投資到退出的時(shí)間，在有限的資金管理時(shí)間內(nèi)，提高資金使用效率。

    一位券商系PE工作人士表示，2013年以來(lái)，不少公司都在運(yùn)作子公司拆分掛牌或者上市公司并購(gòu)新三板企業(yè)等事宜，而且都是上市公司主動(dòng)上門(mén)找合作。他表示，未來(lái)券商除了可以做新三板企業(yè)承銷(xiāo)商之外，其場(chǎng)外市場(chǎng)部還可以做并購(gòu)顧問(wèn)業(yè)務(wù)等。

    光大證券場(chǎng)外市場(chǎng)業(yè)務(wù)部工作人士也表示，不少上市公司主動(dòng)跟光大證券溝通過(guò)，其中以并購(gòu)為主，也有擬拆分子公司掛牌的企業(yè)。該人士表示，“公司參與新三板市場(chǎng)，在活躍市場(chǎng)的同時(shí)，也為公司發(fā)展擴(kuò)大了版圖。”

    諸多業(yè)內(nèi)人士一致認(rèn)同，并購(gòu)細(xì)則一旦落地也將對(duì)掛牌公司帶來(lái)切實(shí)的好處。程曉明強(qiáng)調(diào)，“理論上每個(gè)公司都存在重組的可能，即大家都有可能有更優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)置入，那么公司之間的競(jìng)爭(zhēng)不僅存在于公司目前的業(yè)務(wù)。無(wú)形之中，給公司創(chuàng)造一種良性競(jìng)爭(zhēng)的環(huán)境。”

    東方匯富投資管理有限公司董事長(zhǎng)闞治東則表示，本次監(jiān)管部門(mén)擬出臺(tái)并購(gòu)細(xì)則的政策，或許可以解讀為進(jìn)一步完善新三板的交易制度，讓新三板真正規(guī)范起來(lái)，使其成為一個(gè)各種功能都齊全的交易所。

    熱衷定增

    除了并購(gòu)，新三板定向增發(fā)企業(yè)數(shù)量也呈現(xiàn)遞增趨勢(shì)，2012年新三板掛牌公司增發(fā)的新股中有90%份額被PE/VC認(rèn)購(gòu)。憑借廣泛的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)，PE/VC機(jī)構(gòu)多借助券商的力量參與新三板市場(chǎng)。

    以醫(yī)藥企業(yè)星昊醫(yī)藥為例，在該公司的定增擬認(rèn)購(gòu)名單中，有多達(dá)7家PE扎堆現(xiàn)身，擬悉數(shù)包攬定增股份。星昊醫(yī)藥董事會(huì)有關(guān)人士對(duì)記者表示，公司定增價(jià)格相對(duì)偏低是吸引PE參與的重要原因。“我們定價(jià)比較保守，按現(xiàn)有8.66元價(jià)格增資的話，其攤薄后市盈率只有15倍左右，在新三板公司中，處于較低水平。”

    隨著資本市場(chǎng)創(chuàng)新的推進(jìn)及新三板擴(kuò)容加速，2012年全年共有105家企業(yè)掛牌新三板，超過(guò)以往6年的總和。截至2013年5月，新三板存量掛牌企業(yè)為212家，總股本達(dá)58.9億股。如此大規(guī)模的業(yè)務(wù)還催生了“新三板基金”的產(chǎn)生。

    2013年1月，申銀萬(wàn)國(guó)投資公司聯(lián)合湖北高投、東湖創(chuàng)投引導(dǎo)基金及其他社會(huì)資本發(fā)起設(shè)立了總規(guī)模達(dá)5億元的光谷新三板股權(quán)投資基金，成為國(guó)內(nèi)首只專(zhuān)門(mén)針對(duì)新三板掛牌及擬掛牌企業(yè)開(kāi)展股權(quán)投資業(yè)務(wù)的專(zhuān)業(yè)性基金。此外，廣發(fā)證券旗下廣發(fā)信德也有意籌備一只新三板基金。

    業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，PE/VC機(jī)構(gòu)與券商一起運(yùn)作“新三板基金”的模式日益受到關(guān)注。目前，一些大券商都成立了新三板業(yè)務(wù)部或場(chǎng)外市場(chǎng)業(yè)務(wù)部，PE/VC機(jī)構(gòu)協(xié)同券商進(jìn)行聯(lián)合調(diào)研，篩選有潛質(zhì)的項(xiàng)目，進(jìn)而將已經(jīng)投資的企業(yè)推薦到新三板掛牌。

    “未來(lái)券商新三板融資費(fèi)收入將會(huì)很可觀。”西部證券相關(guān)業(yè)務(wù)人士指出。新三板作為解決中小企業(yè)融資的重要平臺(tái)，隨著企業(yè)數(shù)量和規(guī)模的擴(kuò)大，融資需求將同時(shí)增加。為此，新三板企業(yè)定向增資的顧問(wèn)費(fèi)也可成為主辦券商業(yè)務(wù)收入的重要來(lái)源之一。

    此前接受本刊記者采訪的一位上海大型券商工作人士表示，目前該類(lèi)顧問(wèn)費(fèi)占募集資金總額的5%左右，如果以一個(gè)3000萬(wàn)元融資額的中型項(xiàng)目計(jì)算，將為券商帶來(lái)150萬(wàn)元左右的收入。

    清科研究中心羅玉則認(rèn)為，目前眾多機(jī)構(gòu)熱衷新三板的重要原因是寄望新三板企業(yè)曲線登陸資本市場(chǎng)，通過(guò)跨市場(chǎng)套利。如今，隨著新三板擴(kuò)容速度加快，企業(yè)更容易掛牌交易，談判時(shí)容易自抬身價(jià)，新三板企業(yè)初始融資或定向增資市盈率大有不斷走高之勢(shì)。

    中國(guó)版NASDAQ？

    雖然對(duì)于PE/VC機(jī)構(gòu)而言，參與新三板市場(chǎng)并購(gòu)及定增業(yè)務(wù)一定程度上增強(qiáng)了該市場(chǎng)的流動(dòng)性，但整體而言，該市場(chǎng)內(nèi)企業(yè)掛牌意愿和投資者交易意愿不足、融資功能不全直接導(dǎo)致交易清淡，“與發(fā)達(dá)國(guó)家的場(chǎng)外市場(chǎng)的發(fā)展差距較大。”前述PE機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人表示。

    上海股份制與證券研究會(huì)股份制企業(yè)專(zhuān)業(yè)委員會(huì)主任曹俊表示，“隨著新三板制度不斷完善，掛牌企業(yè)會(huì)逐步增加，交易也會(huì)越來(lái)越活躍。”武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新（微博）認(rèn)為，應(yīng)建立起“優(yōu)勝劣汰”的轉(zhuǎn)板機(jī)制，既滿足中小企業(yè)的融資需要，又能實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)的資源配置功能。

    業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，所謂轉(zhuǎn)板機(jī)制，即掛牌新三板的企業(yè)轉(zhuǎn)板至場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)的制度。該制度在發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)已經(jīng)非常成熟。

    以美國(guó)市場(chǎng)為例，其多層次資本市場(chǎng)之間建立了綠色轉(zhuǎn)板機(jī)制。場(chǎng)外市場(chǎng)只要滿足納斯達(dá)克上市條件即可自由轉(zhuǎn)板。在美國(guó)通過(guò)場(chǎng)外市場(chǎng)上市，再申請(qǐng)轉(zhuǎn)入納斯達(dá)克、紐交所的公司是同期直接在場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)申請(qǐng)IPO上市公司的兩倍。

    而我國(guó)公司多以IPO形式直接進(jìn)入場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)，新三板的擴(kuò)容有望催生轉(zhuǎn)板機(jī)制的完善，同時(shí)增強(qiáng)新三板市場(chǎng)的流動(dòng)性。

    目前已進(jìn)入相關(guān)場(chǎng)外交易市場(chǎng)的PE/VC機(jī)構(gòu)，將成為加強(qiáng)新三板市場(chǎng)流動(dòng)性的重要力量。但也有業(yè)內(nèi)人士警示，在主板市場(chǎng)誠(chéng)信文化沒(méi)有建立起來(lái)之前，新三板的市場(chǎng)內(nèi)各企業(yè)制度設(shè)計(jì)信息披露等風(fēng)險(xiǎn)會(huì)更大。

    某研究員對(duì)本刊記者表示，由于新三板掛牌企業(yè)無(wú)盈利要求、信息披露要求相對(duì)主板更低，因此風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于主板和創(chuàng)業(yè)板，在未進(jìn)行全面的投資者風(fēng)險(xiǎn)教育之前，建立嚴(yán)格的投資者準(zhǔn)入制度是無(wú)奈但現(xiàn)實(shí)之舉。

    另外，PE的資金成本高，對(duì)新三板的盈利模式有些“水土不服”。“為了支付年化10%以上的資金成本，此前PE的做法是多投、快上、高價(jià)退出，但是現(xiàn)在想高價(jià)退出已經(jīng)很難。”一位曾在證券公司場(chǎng)外業(yè)務(wù)部工作的知情人士稱。