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2015-04-30 10:04·投資 來(lái)源：上海證券報(bào)
上交所24日發(fā)布《上市公司與私募基金合作投資事項(xiàng)信息披露業(yè)務(wù)指引（征求意見(jiàn)稿）》（下稱《業(yè)務(wù)指引》），以強(qiáng)化信息披露為主旨，重點(diǎn)圍繞上市公司與PE合作投資事項(xiàng)的具體模式、利益鏈條以及對(duì)上市公司的影響等提出了具體披露要求。規(guī)范“PE+上市公司”，當(dāng)然必須強(qiáng)化信息披露，但筆者以為除此之外還需采取防范其中的內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱的強(qiáng)硬措施。
“PE+上市公司”作為一種市場(chǎng)創(chuàng)新模式，有利于激發(fā)市場(chǎng)活力，推動(dòng)有效整合市場(chǎng)資源。上市公司與私募基金（PE）合作,PE通常會(huì)獲取上市公司部分股權(quán)，然后與上市公司或其關(guān)聯(lián)方通過(guò)成立并購(gòu)基金或設(shè)立公司等方式搭建并購(gòu)平臺(tái)，或雙方直接簽訂市值管理協(xié)議，結(jié)成利益共同體。PE尋找并購(gòu)標(biāo)的，由并購(gòu)基金實(shí)行控股型收購(gòu)，最后上市公司與PE聯(lián)合管理并購(gòu)標(biāo)的，并在約定時(shí)間將其出售給上市公司。
顯然，在這個(gè)模式中，PE與上市公司、大股東及高管之間會(huì)建立起極其復(fù)雜且隱蔽的利益關(guān)系，有些便會(huì)演變成內(nèi)外勾結(jié)，甚至利用虛假項(xiàng)目制造炒作題材。這雖然能在短期內(nèi)拉升上市公司股價(jià)，但長(zhǎng)期重組效果存在不確定性，有的甚至導(dǎo)致并購(gòu)重組失敗，最終損害中小投資者利益。
《業(yè)務(wù)指引》的一條主線就是強(qiáng)化信息披露，讓公眾投資者了解其中的利益鏈條及各種風(fēng)險(xiǎn)。比如《業(yè)務(wù)指引》規(guī)定，信息披露應(yīng)突出上市公司與PE合作投資給上市公司帶來(lái)的業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)分析，充分揭示可能面臨的障礙與風(fēng)險(xiǎn)，在上市公司與PE合作過(guò)程中，應(yīng)披露PE或其他投資人之間是否存在一致行動(dòng)人關(guān)系等。另外，針對(duì)市場(chǎng)人士擔(dān)心“PE+上市公司”可能滋生內(nèi)幕交易或市場(chǎng)操縱，《業(yè)務(wù)指引》規(guī)定上市公司在購(gòu)買并購(gòu)基金的項(xiàng)目標(biāo)的時(shí)，應(yīng)披露PE所管理的全部基金產(chǎn)品在前六個(gè)月內(nèi)買賣上市公司股票等詳情。如果公司股價(jià)有異動(dòng)或存在內(nèi)幕交易嫌疑，上交所可要求公司提供內(nèi)幕知情人信息，發(fā)現(xiàn)涉嫌違法行為，將提請(qǐng)證監(jiān)會(huì)依法查處。
由于PE嵌入上市公司運(yùn)作，在接觸項(xiàng)目的過(guò)程中，PE掌握到的內(nèi)幕信息要比以往深入得多。PE就是一個(gè)內(nèi)幕人，但目前它在二級(jí)市場(chǎng)可相對(duì)自由交易（尤其是持股在5%之下），由此很容易發(fā)生內(nèi)幕交易、利益輸送。另外，PE可能利用上市公司股東以及并購(gòu)顧問(wèn)等身份，影響上市公司決策，讓上市公司發(fā)布適合自身操作節(jié)奏的信息，真可謂要風(fēng)得風(fēng)、要雨得雨，這不僅涉嫌內(nèi)幕交易、更可能涉嫌市場(chǎng)操縱。
這么看來(lái)，在現(xiàn)有制度框架下，“PE+上市公司”運(yùn)作模式可能難以避免被注入內(nèi)幕交易以及市場(chǎng)操縱基因，有的PE為了炒一把走人或者為大股東減持服務(wù)，由此產(chǎn)生的內(nèi)幕交易以及市場(chǎng)操縱可能防不勝防。《業(yè)務(wù)指引》對(duì)防范“PE+上市公司”中的內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱，其規(guī)定還比較原則，效果或難高估。若允許“PE+上市公司”模式運(yùn)行，要發(fā)揮其正面作用、同時(shí)防止副作用，就非得對(duì)其有特殊的約束不可。
說(shuō)一千道一萬(wàn)，在“PE+上市公司”模式中，大股東、董監(jiān)高、PE及其相關(guān)主體最終獲利是要通過(guò)拋售或減持股票來(lái)實(shí)現(xiàn)，之所以其中可能產(chǎn)生諸多問(wèn)題或不公，關(guān)鍵是上市公司并購(gòu)重組可能沒(méi)有取得什么實(shí)效，PE等相關(guān)運(yùn)作主體卻在重組長(zhǎng)期效果顯現(xiàn)之前，利用投資者對(duì)并購(gòu)重組題材的盲目追捧進(jìn)行股價(jià)炒作、然后趁高逃跑套現(xiàn)，把爛攤子丟給股民。雖然，目前上市公司并購(gòu)重組，交易對(duì)手在并購(gòu)資產(chǎn)業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)時(shí)對(duì)上市公司會(huì)有三年業(yè)績(jī)補(bǔ)償，但并購(gòu)資產(chǎn)質(zhì)量不佳卻可能成為上市公司的長(zhǎng)期拖累，如此業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償，其實(shí)有誤導(dǎo)之嫌。因此，這樣的業(yè)績(jī)承諾及補(bǔ)償條款不要也罷，不如干脆規(guī)定PE、所有并購(gòu)交易對(duì)手所持上市公司股票，在并購(gòu)?fù)瓿珊笕晟踔廖迥陜?nèi)不能拋售。只有在并購(gòu)長(zhǎng)期效果基本顯現(xiàn)之后，再由市場(chǎng)來(lái)評(píng)判股票到底值什么價(jià)，此時(shí)有關(guān)利益主體才可拋售。另外，可規(guī)定控股股東在重組完成后的一個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)也不準(zhǔn)減持。而且，即使到期PE持股允許拋售，鑒于其已深度嵌入上市公司運(yùn)作，PE的股票交易也應(yīng)比照控股股東的相關(guān)規(guī)定予以約束，比如在定期報(bào)告公告前30日內(nèi)等“窗口期”不得交易股票。
