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來(lái)源： 深圳商報(bào)
在即將過(guò)去的2011年，VC/PE似乎玩了一把過(guò)山車。先是借助2010年全民PE的勢(shì)頭，迅速?zèng)_高，無(wú)論是募資、投資還是退出，均創(chuàng)歷史新高;接下來(lái)因宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期令人難以樂(lè)觀，全球資本市場(chǎng)連續(xù)數(shù)月低迷，兜頭一路下沖，募資、投資、退出等陷入全方位困境。
新募基金規(guī)模“探底”
據(jù)統(tǒng)計(jì)，2011年上半年，中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)表現(xiàn)驚人，募資方面共有81.03億美元巨額資本涌入中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)，再創(chuàng)新的歷史高點(diǎn)。ChinaVenture投中集團(tuán)統(tǒng)計(jì)顯示，2011年11月披露13只基金成立并開(kāi)始募集，相比上個(gè)月下降23.5%;目標(biāo)規(guī)模為42.20億美元，相比上個(gè)月減少15.6%。因此，盡管有上半年的“驚人”業(yè)績(jī)做基礎(chǔ)，但由于下半年的不佳表現(xiàn)“墊底”，中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資前11月的總體業(yè)績(jī)卻很難令人樂(lè)觀。清科研究中心最近發(fā)布的統(tǒng)計(jì)報(bào)告顯示，2011年前11個(gè)月共有204只私募股權(quán)投資基金完成募集，盡管基金數(shù)量已達(dá)去年全年的2.49倍，但新募基金規(guī)模卻達(dá)到了2006年以來(lái)的最低水平。隨著市場(chǎng)中流動(dòng)性的減少，機(jī)構(gòu)募資強(qiáng)度增加，基金規(guī)模增長(zhǎng)乏力。
隨著募集日益困難，募資過(guò)程中不規(guī)范現(xiàn)象開(kāi)始泛濫。自2009年出現(xiàn)“全民PE”盛況以來(lái)，非法集資一直是PE基金募集時(shí)敏感的法律紅線，如浙江紅鼎創(chuàng)投劉曉人案、上海匯樂(lè)集團(tuán)黃浩案、天津活立木案等，均造成惡劣的社會(huì)影響。而進(jìn)入2011年，募資亂象則在更多的法律模糊地帶出現(xiàn)。根據(jù)國(guó)家發(fā)改委日前公布的股權(quán)投資基金募資相關(guān)調(diào)研結(jié)果，今年以來(lái)，共有1059只合伙制基金發(fā)生非法集資問(wèn)題。
ChinaVenture投中集團(tuán)分析師馮坡稱，2011年下半年，二級(jí)市場(chǎng)的持續(xù)低迷讓LP投資更為謹(jǐn)慎，人民幣基金募集略顯頹勢(shì)。為應(yīng)對(duì)募資困境，GP也開(kāi)始探索更多募資途徑，比如聯(lián)合第三方理財(cái)機(jī)構(gòu)、私人銀行、信托機(jī)構(gòu)等進(jìn)行募資。由于投資機(jī)構(gòu)在此類募資方式下并不直接對(duì)接LP，而募資服務(wù)機(jī)構(gòu)往往會(huì)采取設(shè)立集合資金信托、合伙企業(yè)的方式規(guī)避投資人數(shù)限制，因此，在判定基金投資人是否為特定募資對(duì)象、人數(shù)是否超過(guò)基金投資者上限等方面，此類做法仍存在爭(zhēng)議。
對(duì)此，深圳市創(chuàng)業(yè)投資同業(yè)公會(huì)常務(wù)副會(huì)長(zhǎng)兼秘書(shū)長(zhǎng)王守仁說(shuō)，創(chuàng)投基金銷售主渠道是銀行，銀根收緊，募集自然困難;許多資金拿去放高利貸去了;股市行情不好，投資者收益縮水，也導(dǎo)致創(chuàng)投募資萎縮。而隨著中小板、創(chuàng)業(yè)板擴(kuò)容加快，市盈率下降，但投資成本并沒(méi)降，單靠PRE-IPO項(xiàng)目獲利機(jī)會(huì)減少，創(chuàng)投投資階段前移，風(fēng)險(xiǎn)更大，投資者在創(chuàng)投募資時(shí)當(dāng)更加謹(jǐn)慎。
投資下滑被迫領(lǐng)養(yǎng)“嬰兒”
據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年上半年，中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)投資數(shù)量繼續(xù)攀升，投資金額超越2010全年總量。據(jù)ChinaVenture投中集團(tuán)統(tǒng)計(jì)報(bào)告顯示，在國(guó)慶假期及二級(jí)市場(chǎng)持續(xù)低迷影響下，今年10月份中國(guó)創(chuàng)投及私募股權(quán)投資市場(chǎng)活躍度出現(xiàn)下滑，披露案例數(shù)量達(dá)2011年以來(lái)最低水平，從行業(yè)角度看，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)投資規(guī)模下降明顯，其中電子商務(wù)領(lǐng)域投資更是降至“冰點(diǎn)”。
盡管2011年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)投資方面也有玩“過(guò)山車”之嫌，但總體來(lái)看，投資活躍度還是可圈可點(diǎn)。清科研究中心最新統(tǒng)計(jì)顯示，中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)的投資活動(dòng)還是有強(qiáng)勢(shì)攀升，前11個(gè)月共計(jì)完成投資交易654筆，披露金額的610起案例共計(jì)投資238.11億美元。但該中心分析師傅認(rèn)為，這與創(chuàng)投機(jī)構(gòu)根據(jù)行業(yè)形勢(shì)適時(shí)改變投資策略的結(jié)果。他說(shuō)，今年以來(lái)，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)開(kāi)始改變以往哄投PRE-IPO項(xiàng)目的做法，不斷將投資階段前移，投資策略呈現(xiàn)多樣化，除成長(zhǎng)資本類投資外，其他投資策略案例數(shù)量占比達(dá)到15.9%，金額占比達(dá)到41.9%;投資地域方面，不再只將眼光盯住經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的東南沿海地區(qū)，而是紛紛西進(jìn)北上，因此年內(nèi)中西部地區(qū)表現(xiàn)亮眼，投資活躍度大幅提升。
創(chuàng)業(yè)板開(kāi)閘以來(lái)一直有一個(gè)高市盈率和高發(fā)行價(jià)的問(wèn)題，這給創(chuàng)投提出了更高的要求。一方面，高估值曾給某些創(chuàng)投機(jī)構(gòu)帶來(lái)了高回報(bào)，那些PRE-IPO項(xiàng)目回報(bào)更高。另一方面，高估值又誘發(fā)了一級(jí)市場(chǎng)的高要價(jià)，這對(duì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，將投資階段前移成為創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的必須選擇。為此，2011年6月，中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資研究院還專門以“加大對(duì)早期企業(yè)投資，完美風(fēng)險(xiǎn)投資財(cái)富鏈”為題對(duì)此進(jìn)行了專題研討。2011年9月，財(cái)政部和發(fā)改委聯(lián)合下發(fā)《新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投計(jì)劃參股創(chuàng)業(yè)投資基金管理暫行辦法》，又從政策層面推動(dòng)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)將投資階段前移。投資階段前移成為創(chuàng)投機(jī)構(gòu)共識(shí)。
高新投(香港)有限公司主席及深圳漢世紀(jì)創(chuàng)業(yè)投資公司總裁王干梅認(rèn)為，隨著PE市場(chǎng)市盈率與二級(jí)市場(chǎng)市盈率差距越來(lái)越小，如果扣除資金管理成本，加上可能的破發(fā)，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)如果不把投資階段前移，可能面臨投資無(wú)利可圖甚至虧損的局面。投資階段前移可能獲利更大，回報(bào)可達(dá)幾十上百甚至上千倍。但這同樣面臨風(fēng)險(xiǎn)，這更加考量創(chuàng)投機(jī)構(gòu)甄別項(xiàng)目和提供增值服務(wù)的能力。
“雙降”拉響退出受阻預(yù)警
2011年前11個(gè)月中國(guó)企業(yè)在全球各主要資本市場(chǎng)IPO融資規(guī)模大幅“縮水”，338家中國(guó)企業(yè)合計(jì)融資3506.02億元，同比分別下滑22.5%與43.0%。其中，境外市場(chǎng)尤其是美國(guó)資本市場(chǎng)IPO出現(xiàn)驟減，前11個(gè)月僅有14家中國(guó)企業(yè)赴美上市，其中下半年僅有土豆網(wǎng)一家。其他擬赴美上市的企業(yè)如迅雷、盛大文學(xué)、拉手、凡客誠(chéng)品等，均取消或推遲了其IPO計(jì)劃。
IPO低迷對(duì)VC/PE的直接影響是退出渠道收窄，根據(jù)ChinaVenture投中集團(tuán)統(tǒng)計(jì)，今年前11個(gè)月共披露140起有VC/PE背景中國(guó)企業(yè)IPO，相比2010年全年的228家大幅減少。賬面投資回報(bào)率也同樣下滑，2011年前11個(gè)月IPO平均賬面退出回報(bào)率為7.84倍，低于去年的8.04倍，其中，2011年下半年至今IPO退出賬面回報(bào)率僅為6.48倍。
ChinaVenture投中集團(tuán)分析師馮坡分析認(rèn)為，2011年，在大量資本的追逐下，一級(jí)市場(chǎng)投資市盈率屢創(chuàng)新高，而A股市場(chǎng)在“破發(fā)”頻發(fā)狀態(tài)下，企業(yè)估值則持續(xù)回歸;境外市場(chǎng)，除了IPO窗口的關(guān)閉，現(xiàn)有中概股也在諸多質(zhì)疑聲中集體下挫。在這樣的形勢(shì)下，VC/PE投資機(jī)構(gòu)的盈利空間受到持續(xù)擠壓，而未來(lái)，無(wú)論是境內(nèi)還是境外退出，都將面臨較大壓力。
王守仁則認(rèn)為，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)目前面臨的退出困境，主要是中國(guó)多層次資本市場(chǎng)還存在短板，場(chǎng)外市場(chǎng)還沒(méi)建立起來(lái);產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)還沒(méi)充分發(fā)揮作用，致使創(chuàng)投退出渠道相對(duì)單一。他表示，這些困境將導(dǎo)致創(chuàng)投機(jī)構(gòu)分化，那些已募集到基金的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)由于盲目投資出現(xiàn)虧損，新基金又募集不上來(lái)，自然會(huì)退出創(chuàng)投市場(chǎng)。
